水泥南北基本面分化：南方創(chuàng)新高，北方仍徘徊

2011年是水泥行業(yè)“濃墨重彩”的一年，當(dāng)年無(wú)論南北，全國(guó)各地水泥均迎來(lái)高景氣，以上市公司為例，2011年的盈利和ROE都達(dá)到了一個(gè)很高的高度。

2014年又是一個(gè)重點(diǎn)節(jié)點(diǎn)年，水泥總產(chǎn)量創(chuàng)了歷史新高，之后年份都沒(méi)再超過(guò)這一數(shù)值，當(dāng)年水泥企業(yè)的盈利也不錯(cuò)。

時(shí)間流轉(zhuǎn)到2017、2018年，水泥企業(yè)的盈利再次迎來(lái)輝煌，不過(guò)和2011年不同的是這次南方和北方地區(qū)出現(xiàn)了明顯的分化。南方地區(qū)水泥企業(yè)盈利新高，而北方企業(yè)則遜色不少。

從南北地區(qū)“量”的分化看背后隱藏的供需秘密

從中期(3年)和長(zhǎng)期(6年)數(shù)據(jù)來(lái)看，導(dǎo)致南北地區(qū)2017-2018年和2011、2014年盈利差異的主要直接原因是“量”的分化，而其背后的供需邏輯是什么?

從人口視角看中長(zhǎng)期需求變化：分區(qū)域來(lái)看2017年相比2011年、2017年相比2014年的需求變化。可以看到和上市公司相對(duì)應(yīng)的情況，華北、東北地區(qū)需求下滑明顯;西南地區(qū)需求增長(zhǎng)最好，華南也有一定的增長(zhǎng);從中長(zhǎng)期來(lái)看，人口流動(dòng)決定了區(qū)域需求變化，華南和華東是人口凈流入主要地區(qū)，這是其水泥需求(GDP也是如此)表現(xiàn)較好的最根本原因，東北是人口凈流出主要地區(qū)，其水泥需求(GDP也是如此)表現(xiàn)最差;預(yù)計(jì)這一趨勢(shì)未來(lái)仍將持續(xù)。

從錯(cuò)峰停產(chǎn)視角看中短期供給影響：產(chǎn)量數(shù)據(jù)既可以理解為“需求”(越長(zhǎng)期視角越接近于代表需求)，也可以理解為“供給”(越短期視角越接近于代表供給)，從中短期來(lái)看，這輪周期最大的不一樣來(lái)自供給側(cè)收縮(供給側(cè)改革)，水泥行業(yè)主要體現(xiàn)為北方十五省錯(cuò)峰生產(chǎn)，導(dǎo)致行業(yè)整體供給收縮，由于供給收縮主要是北方地區(qū)做的貢獻(xiàn)(當(dāng)然導(dǎo)致北方十五省錯(cuò)峰生產(chǎn)也是區(qū)域自救，主要原因源自2010年以來(lái)北方地區(qū)新增產(chǎn)能投放過(guò)多，帶來(lái)產(chǎn)能嚴(yán)重過(guò)剩)，使得南北方之間利潤(rùn)重新分配，南方地區(qū)“量”損失較小，從而“盈利”更加受益，這也可以解釋為什么這輪周期里海螺、華潤(rùn)的彈性最大。

需求韌性強(qiáng)、邊際供給繼續(xù)收緊，3季度有望淡季不淡

從2018年以來(lái)的高頻數(shù)據(jù)來(lái)看，首先，需求端保持較強(qiáng)的韌性，尤其是西南、華南需求表現(xiàn)較好，華東地區(qū)需求也較平穩(wěn)，地產(chǎn)低庫(kù)存態(tài)勢(shì)使得地產(chǎn)端需求波動(dòng)減弱;其次，在高水泥價(jià)格、高ROE的情況下，行業(yè)供給仍保持邊際收縮態(tài)勢(shì)，錯(cuò)峰生產(chǎn)、環(huán)保停產(chǎn)和協(xié)同停產(chǎn)，預(yù)計(jì)2018年前三季度行業(yè)供給收縮比2017年同期更大;再次，由于需求平穩(wěn)+供給收縮，行業(yè)動(dòng)態(tài)供需關(guān)系的庫(kù)容比數(shù)據(jù)一直在絕對(duì)值較低水平，水泥價(jià)格保持高位震蕩。綜合供需關(guān)系和庫(kù)容比數(shù)據(jù)，3季度大概率呈現(xiàn)淡季不淡的局面。

淡季不淡，預(yù)期差迎來(lái)修復(fù)窗口

站在供需結(jié)構(gòu)分析角度，展望2018年3季度，我們認(rèn)為3季度大概率淡季不淡(需求平穩(wěn)+供給收縮+庫(kù)容比低位)，南方地區(qū)水泥公司全年盈利有望繼續(xù)超預(yù)期。